医药行业借灾情炒作后 短期面临调整压力
2007年报亮丽谢幕，投资收益贡献大2007年医药上市公司共实现收入1874亿元，同比增长17.65%。净利润87亿元，同比大幅增长106%。从内生性增长因素来看，整体毛利率25.57%，同比提高0.37个百分点，整体期间费用仅增长8.67%，远低于收入的增速。因此虽然有06年行业低谷导致的基数较低因素，内生性向好趋势仍较明显。07年净利润增速远高于收入增速的另一个重要因素是07年医药上市公司从证券市场取得的收益(公允价值＋投资收益)大幅增长，占利润总额的比高达28%。扣除后的利润总额实际增长约55%。
08一季报开局良好，证券投资浮亏拉低业绩
2008Q1医药上市公司共实现收入520亿元，同比增长21.53%。净利润27亿元，同比增长35.75%。除收入较07年加速增长外，整体毛利率25.54%，同比提高2.09个百分点，整体期间费用增长21.94%，与收入同步。因此，08Q1行业利润增长受市场需求回暖拉动的影响大于自身运营效率提升因素。08Q1医药上市公司从证券市场取得的净收益共0.75亿元(其中公允价值浮亏4.37亿元)，而去年同期收益高达6.67亿元。证券投资收益大幅缩水拉低行业增速，若扣除后则利润总额增长约67%(07Q1仍是打击商业贿赂高峰期，行业利润基数较低)。初步预计08全年医药上市公司的整体业绩有可能呈现与07年逐季走高所不同的态势--前高后低。
疫情、灾情引发短期行情表现
3月以来流行于幼童的手足口病并非人类出现了新疫情，目前虽无特定疫苗和药品防治，但完全可控。由于临床通常使用的一些抗病毒药物生产企业众多，难以给具体药企带来商机。5月四川汶川地震发生后会增加对抗生素等药品的需求，但相对整个市场增量较小，且救灾用药主要来自政府储备和企业人道主义捐赠，对上市公司业绩影响十分有限。因此所引发的炒作行情缺乏基本面支撑，可持续性差，风险较大。
维持行业"谨慎推荐"评级，但提示个股普涨后面临调整压力
近一个月医药板块指数上涨19.9%，而同期上证综指上涨1.67%，医药板块远远跑赢大盘。08年医药板块开局较好，收入增速加快，毛利率提升，行业向好趋势不变，维持"谨慎推荐"评级。行业和优质公司良好运营数据仍可望支撑医药板块获得中长期收益。但借疫情、灾情投机性炒作后，国信重点跟踪公司的动态估值显示：08年PE再次回到平均42倍的较高水平，部分个股再次超过50倍PE，显示短期将面临调整压力。建议持有估值仍相对合理的公司并关注优质个股调整中的介入机会。
医药板块2007年、08Q1财报分析
07年报亮丽谢幕，证券投资收益贡献大
2007年医药上市公司共实现收入1874亿元，同比增长17.65%。净利润87.12亿元，同比大幅增长106.49%。
从内生性增长因素来看，整体毛利率25.57%，同比提高0.37个百分点，营业费用同比增长13.39%，低于收入增速；管理费用同比还小幅下降0.55%；财务费用虽同比增长21%，但在期间费用中占比较小。
整体期间费用仅增长8.67%，远低于收入的增速。因此，07年行业内生性向好趋势比较明显。
07年净利润增速远高于收入增速的主要原因：一是2006年在国家大力整治下，医药行业陷入低谷，盈利滑坡，形成较低基数；二是在2007年证券市场的牛市中，许多医药上市公司取得了可观投资收益。其中，公允价值收益达到6.94亿元，证券投资收益(投资收益-对联营企业和合营企业的投资收益)达到29.52亿元。从证券市场取得的收益占利润总额的比重高达28%。扣除后的利润总额实际增长了55.13%，这一数字才更接近07年医药上市公司在行业复苏后的真实主业增长。
08一季报开局良好，证券投资浮亏拉低业绩
2008一季度医药上市公司共实现收入519.9亿元，同比增长21.53%。净利润27.11亿元，同比大幅增长35.75%。
对比CEIC公布的医药行业数据：2008年1~2月医药工业实现收入1058亿元，同比增长31.02%；利润总额94.4亿元，同比增长约49.53%。从增长趋势来看，上市公司和行业的向好趋势一致，但增速低于行业整体，一方面上市公司行业代表性还不充分，另一方面行业数据包含了合资企业等数据，他们的经营情况可能更好于行业平均水平。
从内生性增长因素来看，除行业收入较07年加速增长外，整体毛利率25.54%，同比提高2.09个百分点，营业费用同比增长22.82%，略高于收入增速；管理费用同比增长20.88%，略低于收入增长；整体期间费用增长21.94%，与收入同步。因此，08年一季度行业利润增长受市场需求回暖拉动影响大于自身运营效率的提升。
虽然医药上市公司08年一季度证券投资收益(投资收益-对联营企业和合营企业的投资收益)达到5.12亿元，但证券公允价值浮亏4.37亿元，08Q1医药上市公司从证券市场取得的收益为0.75亿元，而去年同期却高达6.67亿元。
证券投资收益大幅缩水反而拉低行业增速。
若扣除证券投资影响，医药上市公司08Q1利润总额增长为67.79%，增速较高的主要原因：除需求回暖外，07Q1仍是打击商业贿赂高峰期，基数较低；此外08年两税合并后所得税率下调。
08全年医药板块整体业绩有可能前高后低
07年医药行业利润增幅呈现逐季走高态势，08年我们初步预计有可能前高后低，但须观察。主要考虑：1)07Q1仍是打击商业贿赂高峰期，利润基数较低，因此08年同期抛开投资收益后的主业增幅显著；2)大宗原料药的涨价行情从07年中期启动，促使07下半年08上半年业绩增幅显著，但周期性回落趋势仍不可避免；3)07年下半年上市公司取得丰厚投资收益，08年则不确定性很大。
需要注意证券投资收益引发的业绩波动风险
2007、2008Q1证券市场投资收益冰火两重天，将导致部分企业净利润出现较大幅度的波动，比较突出的如健康元，07年公允价值和投资收益共8亿元，贡献了超过70%的净利润，而今年一季度公允价值就浮亏1.44亿元。
我们特别列出证券投资收益和公允价值收益金额较大的前10家企业，提请注意这些公司可能存在的业绩波动风险
医药上市公司经营规模和盈利能力排序变化
医药工业上市公司：从收入利润规模来看，收入排行变化不大，但受益于原料药涨价，新和成、浙江医药三年来首次出现在净利润排行前列，其中新和成更以高达2.57亿元的单季净利位居08年Q1净利润榜首，仅一季度ROE就高达23%。相比证券投资收益、原料药涨价等不确定性较高的因素，08年后我们更关注盈利稳定、增长可持续性好的公司(参见表4)。摇钱术：曝光主力最新操作动向
医药商业上市公司：药品分销规模最大的是上海医药(157亿元)、广州药业(94亿元)、南京医药(91亿元)、一致药业(68亿元)。由于多数商业企业含有医药工业，而工业和商业盈利水平相差很大，比较净利润规模和整体毛利率、净利润率意义不大。从实际情况来看，国药股份的药品分销业务由于经营领域独特，盈利水平远远高于行业平均水平。
盈利能力：近三年毛利率较高的仍以生物制药、中药企业居多。恒瑞医药、沃华医药始终保持80%以上的毛利率，稳居前三，双鹭药业、达安基因毛利率呈明显上升趋势。
而净利率排名变化较大，2007年华邦制药、健康元、丽珠集团等由于证券投资收益的数额较大，大幅拉升07年净利率，受益于原料药大幅涨价的新和成、广济药业、鑫富药业也新出现在08一季度的净利率排行前列。但以上两类提升可持续性较差。我们还是可以看到生物制药细分领域小龙头天坛生物、华兰生物、科华生物、双鹭药业、化学制剂龙头企业恒瑞医药都保持了一贯的稳定、较高的盈利水平。
大宗原料药价格趋势跟踪简报
以下对主要原料药品种的价格变动情况进行跟踪以供投资者参考。
VC：仍表现为高位运行，3月出口均价已经超过7美元/公斤。根据健康网跟踪，由于环保压制各大企业产能，维生素C市场表现缺货，国内市场4月份维生素C价格在85-90元/公斤左右，现厂家价格已涨到120元/公斤，且报价只有一周有效时间，这种形势可能还将继续。出口方面也显得强劲，报价已经达到14.5-15美元/kg，且现款交易。目前厂家出口订单中，长单还是占一定份额。但目前价格短期上涨较快，能够维持如此高价不确定性较大，但市场预期奥运会期间石家庄制药可能会限产，有助VC继续高位运行。目前中国4大企业已经把持90%以上全球VC供给。
相关受益企业：东北制药(SZ000597)、华北制药(SH600812)、中国制药(HK1093)。
VB2：08年3月份出口均价继续下滑至40.95美元/kg，目前核黄素产量仍然是供过于求局面，市场竞争较为激烈，今年以来价格一直下滑，为了保持市场占有份额，防止有新企业进入，3月份国内最大的供应商广济药业首先将80%的维生素B2价格下调至170元/kg，目前市场价格稳定在该范围。当前市场价格基本回归到2006年底的价格水平。
相关上市公司：广济药业(SZ000952)
VA：根据出口数据，08年3月份出口价格同比变化不大，最近一次大幅提价是2月下旬新和成提价60%。
但根据健康网的跟踪显，近日国内市场维生素A(饲料粉)全面提价，国际市场由DSM率先提出涨价，价格已调整到350元/kg，国内两大厂家也已陆续提高价格，原因之一是上游中间体供货紧张压抑下游产能。
VE：2月下旬国内主要供应商浙江医药、新和成提价120%，3月出口均价已经涨至12.59美元/公斤，价格连续上涨时间已经较长，进入4月份以来，VE价格延续上涨势头，国内报价基本在220元/kg，而进入5月份以后，实际成交价格不低于210元/kg；但目前没有明显价格下调的迹象，一方面，需求不断，另一方面供应量没有实质性变化，VE中间体工艺复杂，短期内有新的企业加入的可能性不大，供需缺口是VE短时间内价格暴涨的原因。
VA和VE的相关受益企业：浙江医药(SH600216)、新和成(SZ002001)。
青霉素工业盐：经过07年末和今年年初的急跌，4月青霉素工业盐又快速回升到去年高位，虽然较去年最高峰略低，但5月价格仍坚挺在15～16USD/BOU，由于季节原因，成交量没有年后旺盛，上游中间体价格上涨，且不能保证正常供货。估计上半年价格变化可能性不大，基本维持现在水平或者略有下降。
相关企业：S哈药(SH600664)、华北制药(SH600812)、鲁抗医药(SH600789)。
投资视线：疫情、灾情引发医药板块超常表现，短期将面临调整压力
手足口病疫情开始催化部分个股炒作热情
手足口病(Hand-foot-mouthdisease,HFMD)是由多种肠道病毒引起的常见传染病，以婴幼儿发病为主，特别是3岁以下的小童。大多数患者症状轻微，以发热和手、足、口腔等部位的皮疹或疱疹为主要特征。肠道病毒主要经粪-口和/或呼吸道飞沫传播，亦可经接触病人皮肤、粘膜泡疹液而感染，传播能力较强，特别是成人虽然感染病毒不会发生病症但仍可是病毒携带和传播者。
今年三月份以来，全国感染以EV71病毒为主的手足口病的病例近25000例，造成34名患儿死亡。
预防-诊断-治疗这条链上是否有相应医药公司对应？目前并无特定的疫苗防治手足口病，也没有特定的治疗药品，临床通常用一些普通抗病毒药物，但这一类药品众多，生产企业也非常多，要和某具体医药上市公司去对应，我们认为比较牵强。
目前对手足口病的诊断方法主要有病毒分离、血清培养、核酸诊断。前面两种方式繁琐且耗时较长，核酸诊断是最为迅速的诊断方法。但我国目前并未批准也未有进口EV病毒的核酸试剂，新药评审中心在过去也未收到任何企业的报批。
根据我们的了解，达安基因已经在实验室研制出该诊断试剂，并开始和广东省疾控中心的合作。但要报批必须积累一定的样本量，同时与政府合作的方式未定，如果按科研试剂提供给各地疾控中心亦可形成部分收入，但对业绩影响十分有限。
四川汶川地震灾情促使医药板块全面活跃
此次地震伤亡惨重，受伤需医治者可能达数万人，预计会对输血、伤科用药、手术用药、抗生素、以及相关医疗器械产生灾用需求，但实际影响不会很大，比如，输血需求虽然突然大幅增加，但根据目前报道，主要以市民捐血为主，相关血液制品企业并非直接受益。
救灾用药主要会来自政府储备和药企人道主义捐赠，对相关企业的业绩影响十分有限。医药行业本身产能过剩严重，此次增加的灾用需求虽有数万人，确会产生小部分增量需求，但整体来看，对相关行业企业的影响是轻微的。
我们认为，由上述疫情、灾情引发的医药板块短期投机性炒作行情由于缺乏基本面支撑，可持续性差，风险较大。
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